談談Tenbagger

股票投資有三種境界：其一，找十年漲十倍的股票，是謂Tenbagger。其二，找拐點型股票，綜合經濟的拐點、市場的拐點、所屬行業的拐點、特別是企業 業績的拐點，以判斷選擇。其三，找短期投機性股票，此類投資者更加相信技術圖表傳遞的價值，頻頻買賣，速度制勝。任何一個市場，三種投資者同時存在，否 則，市場便會趨於沉寂。然而，投資的理念不同，效果各異。數據表明，Tenbagger找尋者，勝出的概率最大。

然而，何處尋求Tenbagger呢？

股票價值是未來自由現金流的折現，影響股票價值的關鍵要素有三：一是自由現金流能否持續，這反映著自由現金流的質量，決定著企業有無存在的必要；二是自由 現金流能否增長，決定著理論模型的分子；三是自由現金流是否穩定，高度影響理論模型的分母，即折現率（包括風險溢價值）。

概言之，持續、穩定、增長是Tenbagger的關鍵特質。“持續、穩定、增長”，既是投資者找尋Tenbagger的核心評價指標，也是企業進行市值管理的關鍵訴求。

因為需要“持續”，所以要求企業的治理結構良好，不會因企業的制度性缺陷而瞬間倒塌；需要企業傢高遠的目標、不凡的戰略眼光、良好的職業道德。

因為需要“穩定”，所以要求企業擁有強大的抗經濟周期的能力，以及優秀的風險管理能力。而這又往往需要企業致力於建構相對完備的產業鏈條，或者適度多元化。同時，企業的再投資支出不應當很大，即使需要再投資，也應在比較遠的未來。

因為需要“增長”，所以往往要求企業所從事的行業成長空間比較大，更重要的則是企業擁有核心競爭能力，以及可復制的商業模式。這種核心競爭能力能夠有效地 提高客戶的轉換成本，防止老客戶的流失；能夠有效地阻擋潛在進入者通過模仿發展，爭奪新老客戶；能夠有效地通過商業模式的復制，實現地域的規模化擴張，產 品銷售的規模經濟和范圍經濟。

以此觀之，消費類品牌企業最容易成長為Tenbagger，制造類企業最不容易成長為Tenbagger，資源類企業相對容易成長為Tenbagger。

消費類品牌企業，競爭往往很激烈，企業傢的才能是經過市場鍛造的，公司治理是市場化的，因而企業經營的持續特性往往比較好；消費類行業屬於周期特性不明顯 的行業，且最接近最終消費端，能夠快速反應，在激烈的競爭中一般都形成瞭比較良好的風險管理能力；消費類品牌企業未來的再投資相對而言不是很大，因而現金 流的穩定性比較好；消費品行業成長空間很大，人口老齡化使得消費註定是全球經濟增長最積極的拉動力量。

制造類企業，關鍵成功要素主要在成本。如果企業既不控制上遊的原材料或者中間品，又難以對下遊或者營銷終端產生一定的控制力，則如何提升成本管理水平，就 成為至關重要的命題。然而，企業依靠控制成本謀求自由現金流的持續增長顯然是不現實的，因為成本終究是有極限的，或者是剛性的。不少制造業企業會轉而訴諸 於技術升級，但是如果企業不能憑借技術建構行業標準，僅依托一般的技術壁壘實現自由現金流的持續、增長，同樣不那麼可靠。因為，這樣的技術很容易被模仿， 乃至於超越。另外，制造業企業往往需要在將來進行技術改造，這就使得自由現金流的穩定性降低。

資源類企業，之所以能夠成長為Tenbagger的根本原因在於資源的稀缺特性。資源的稀缺性大大降低瞭行業競爭的激烈程度，阻擋瞭潛在進入者，並有效控 制瞭終端客戶。同樣由於資源的稀缺特性，使得相關產品的價格呈現長期看漲的趨勢，這會有利於自由現金流的增長。特別地，資源類企業因其稀缺性，往往屬於整 個相關產業鏈的瓶頸，容易在產業鏈控制方面取得相應的優勢。但是，資源類企業的經濟周期特征是比較明顯的，再投資成本也比較大，在這種情勢下，企業如能夠 推行一定的多元化戰略，則有助於其現金流的持續、穩定和增長。
還有一類企業需要提及，那就是行業標準的制定者。這類企業往往是集中於信息業的高技術企業，幾乎註定要成為Tenbagger。其成長秘訣突出表現在：一 方面，一旦變成行業標準制定者，就具有瞭壟斷特性，自由現金流的持續性、穩定性可以得到保證；另一方面，行業標準的制定者往往不再懼怕競爭者，因為這類企 業可以通過換股等方式，將有可能在技術層面超過自己的企業收歸囊中。